大陸股匯市雙跌 兩大利多能迎來A股春天？

2018年，全世界哪一國的股市摔得最慘？答案當屬中國大陸。

以上海證券綜合指數來說，從今年元月底最高點3726點，至全年最低、10月19日盤中2449，已跌逾三成，近四年來新低點。

陸股跌跌不休，已非新聞。自2015年6月12日上海A股攀上盤中高峰5178點之後崩跌，時隔三年半，上證指數從歷史高點腰斬，至今年11月，於2600～2700點區間盤整，已處於A股低檔區。陸股築底了沒？中國資本市場正發生什麼變化，如何影響2019年投資行情？

「陸股現在內外交迫，各有好幾把火在燒，挑戰前所未有。今年可說是陸股信心最弱的一年！」群益金鼎證券上海代表處資深副總裁林靜華說，她已派駐上海20年，見證A股歷經多次景氣循環，從未像此次一般，一方面要處理內部轉型議題，另一方面又得抵禦外部的中美貿易衝突，險象環生。

目前大陸A股市場，正身處關鍵時刻，面臨四大挑戰、兩個機會。

挑戰1〉中美貿易戰

A股腰斬 大陸吹起境外掛牌風 

首先，最大挑戰是「中美貿易戰」。從今年5月中美首輪貿易談判開始，陸股不斷下滑。逼得大陸四大財金掌門人，於10月19日出面喊話。中國國務院副總理劉鶴、人民銀行行長易綱、中國銀行保險監督管理委員會主席郭樹清、中國證券監督管理委員會主席劉士餘等，聯手釋出「維穩」基調，表示中國經濟「穩中向好」，人行不會以人民幣貶值做為抵減貿易衝突的手段等，務求穩住市場信心。

果然，在那之後陸股逐漸回暖。一般觀察，陸股的「政策底」出現了，推估官方會力守2500點價位。但從A股掛牌狀況，還是看得出市場信心低檔，不容易恢復。

KPMG大陸業務發展中心主持會計師陳宗哲表示，2017年上海、深圳交易所各板有436家A股掛牌上市，到年底還有511家排隊掛牌，市場活絡。但今年截至前三季只約89家掛牌上市，至11月卻只剩下200多家企業在排隊。2018可說是歷來撤件率最高的一年，至10月底撤了189件上市申請案，而且多屬主動撤件。

陳宗哲解釋，大陸加速產業升級，對掛牌企業有許多「政策指導」，審核通過率從去年的九成驟減至六成。因此，不少自認不符合政策風向的企業打了退堂鼓。再加上中美貿易衝突、影響投資信心，A股市況並不好，這也讓許多企業選擇撤件觀望，並轉往外地掛牌，尤其是香港。

根據德勤會計師事務所統計，截至今年9月，香港已發行158支新股、共集資2434億港幣，預估全年掛牌量與募資金額將拿下全球交易所的冠軍。其中，中國企業就是大補丸，港交所在今年前三季有三支募資超過300億港元的新股：中國鐵塔、小米與美團點評，都是中國企業。尤其中國鐵塔是港股今年最大的IPO、募資金額達500億港元。

低迷的A股，今年吹起一陣海外掛牌風。根據市場數據業者Dealogic的統計，今年前三季中國企業在海外交易所的IPO金額已近360億美元，比2017年同期成長超過三倍。

那麼，台資企業在A股的動態又如何？目前在A股上市的台資企業大約31家，今年掛牌的只有鴻海集團子公司FII（工業富聯）和鵬鼎控股。但FII股價從6月上旬最高點26.36元，一路腰斬至11月中旬的12～13元，跌幅超過50％，市值蒸發超過人民幣2600億元（約台幣1.2兆元），已動搖台資企業在A股掛牌的信心。

挑戰2〉股權質押風險浮現

民企生存困難 「國進民退」疑慮猶存  

今年A股多次傳出股權質押融資風險，許多上市公司的大股東質押股權融資，一旦股價跌至平倉線以下，大股東被迫賣股套現，又會再度壓低股價，引發負面循環。

據Wind數據統計，至10月19日、四大財經高官宣示救市之時，A股有九成以上的公司有大股東股票質押情形，其中超過1∕4存在高比例的質押風險，也就是3554家上市公司之中，大股東質押持股比例超過七成者，達855家。

聯博投信中國股票投資組合經理林樺堂分析，中國近年實施「去槓桿」，整治影子銀行、P2P平台等措施，以降低市場融資水位與地下金融。本來這是正常的改革，但中美貿易戰的衝擊超乎想像，導致市場流動性進一步收緊，各地鬧出錢荒，才會讓質押股票的現象趨於嚴重。

此外，2015年大陸股災之後，企業發債餘額攀上高峰，債期大多為三年、五年，預計2019年將進入兌付高峰，企業資金將再吃緊。

因此，今年10月後，大陸政府開始大力紓解民營企業的質押與融資風險，質押市值規模從今年5月的人民幣6.2兆元高峰，緩坡下降至11月的人民幣4兆餘元，但仍約占總市值的10％。

在大陸政府挹注流動性、搶救民企的過程中，因為多有國有企業與資本公司承接民企股票，甚至有約26家民企轉為國有，再度推升「國進民退」的批評，質疑官方欲藉此機會將民企收歸國有，讓資本市場走回頭路。

對此，中國國家主席習近平甚至親自主持民營企業家座談會，表達對民營企業的支持，但企業界是否疑慮已解，有待觀察。

挑戰3〉企業經營成本提高

「五險一金」恐再蠶食獲利 

近來在大陸經營企業的成本愈來愈高，除了薪資高、房價物價高外，明年元旦起，企業必須提撥的員工「五險一金」，改由中央稅務局按實際薪資徵收，企業將不再只繳地方政府默許的最低限度社保費用，再也沒有低報的灰色空間。

「如果一家企業有3000位員工，一年增加的稅可能高達人民幣2000萬元！」林靜華估算，以上海為例，企業繳納的五險一金比率將是稅前薪資的38.2％，而勞工個人也要繳17.5％，這些都得全額繳納，不像過去可能只繳六成，每位員工的繳稅成本可能每年多出將近人民幣一萬元。

深怕這個新政衝擊已經疲軟的大陸景氣，近來大陸政府已開始「減稅降費」，例如個人所得稅起徵點從3500元提升至5000元、調降企業增值稅。

挑戰4〉瘋狂消費時代結束

消費降級 連帶影響經濟成長 

今年10月29日，A股股王「貴州茅台」全日跌停，兩天內跌掉台幣4800億元，幾乎是一個大立光的市值，引發全市場駭然。被視為中國奢侈消費指標的貴州茅台，一個月內從730元跌至509元，跌幅超過三成。

讓股王崩跌的導火線，是茅台今年第三季的營收與淨利率只剩個位數，不如去年成長翻倍的榮景，被解讀是「中國瘋狂消費時代的結束」。這也逼得全球正視中國「消費降級」議題，未來可能大幅影響企業獲利。

之所以消費降級，除了中國經濟放緩、消費信心弱化，也與國民負債增加相關。據統計，大陸居民的債務占GDP比重從2008年18％，一路攀升至2017年的48％，其中多數是房貸。

但觀察中國股市，除了以上四大挑戰外，其實也有正面消息。

機會1〉習近平進一步開放 A股市場

設科創板、改註冊制 走向自由開放 

為救A股人氣，習近平近日宣布上海交易所將開設「科創板」，並試點「註冊制」。

陳宗哲指出，過去A股屬「核准制」，由證監會審核，過程中常勸退不被看好者，或政策不鼓勵者。但改成「註冊制」後，就是將新股審核權交給交易所，只需依規定申報、完整揭露資料，不對該個股或發行行為做任何價值判斷，可望加快掛牌效率。只要敢申請、審核通過，就讓你上場比賽。

至於科創板，則符合中國加大扶植科技新創的政策，可望成為大陸的「那斯達克」（指美國科技類股交易所NASDAQ）。目前傳出明年第一季，上交所科創板可望以註冊制，開始受理新股申請。

機會2〉入摩效應添資金柴火

A股中長期有潛力 慎選個股、產業 

「中國經濟是『減速』了，卻不是『失速』！」林樺堂指出，A股的中長期潛力還在，只是投資人必須更懂得精挑，例如綠能、環保與數位經濟等政策支持的相關類股就很被推薦。

今年6月，A股加入MSCI系列指數（MSCI指的是指數編纂公司「摩根史坦利資本國際」，又稱明晟公司），明晟公司正計畫把A股目前在MSCI指數的5％權重，調升為20％，若確定，預估將為A股帶來超過800億美元（約人民幣5500億元）資金活水。

此外，英國富時羅素指數也在9月宣布，預計在明年6月將A股納入指數。儘管A股低迷，但外資相對看好資金配置效應；今年至11月中旬，陸股外資淨流入已超過人民幣2700億元，而陸股的外資持股比重已從2017年初不到2％，目前逼近3％。

但專家提醒，目前A股並非賺快錢的市場，最好採取三～五年中長期策略，且慎選標的。

中美衝突若不休兵， 明年人民幣恐貶至7.3  

人民幣與陸股是難兄難弟，今年同步走貶！至11月中旬貶幅近6％，數度貶破6.95（兌一美元），轉眼就要攻破7。

 人民幣是在2018年第二季貶勢成形。今年第一季，還曾漲過一波，漲幅逾5％，三月底波段高點為一美元兌人民幣6.24元。 

但5月上演中美貿易戰後，加上美國聯準會升息，使得美國殖利率上漲，加速資金轉抱美元，就帶動人民幣貶了，第二季吐回第一季5％漲幅，之後更跌跌不休。 

展望明年，主導人民幣走勢的變數，仍包括四大因子：中美貿易戰、聯準會升息、美元走勢與中美利差。 

「2019年底，人民幣可能貶至7.3，甚至測試7.5！」瑞銀財富管理投資總監辦公室亞太區外匯分析師陳得能分析，中美貿易衝突若惡化，例如美國宣布對額外的2670億美元中國商品加徵關稅，或中國GDP成長放緩至6.0％，美元對人民幣有可能測試7.5。

 陳得能也指出，整體中國內部因素亦不利於人民幣，因為中國經常帳盈餘已大幅減少，2019年可能轉負，外匯存底也在降低。投資人目前不宜增持人民幣，畢竟利空因素仍在發酵。